Haftungsminderung und Plausibilitätsprüfung für Anlageberater bei geschlossenen Fondsangeboten- Teil 2

Seinen Hauptpflichten muss der Anlageberater nachkommen. Er kann sich dabei nicht auf die Beurteilung Dritter verlassen. Man wird auch einem erfahrenen Anlageberater zutrauen dürfen, dass er anhand der grundsätzlichen Anlagekriterien und spezifischer Erweiterungen auf die Kapitalanlagegattung in der Lage ist eine Plausibilitätsprüfung durch zu führen.

Unter Plausibilität versteht man die Abschätzung von Angaben auf ihrer Richtigkeit bzw. Stimmigkeit. Beispiel : Ein Prospekt stellt dem Anleger in Aussicht in 10 Jahren insgesamt 180 % Ausschüttungen für seinen Kapitaleinsatz zu erlangen. Dies stelle eine Anlegerrendite nach Steuern nach der IRR-Methode von 7,80 % p.a. dar. Einem finanzmathematischen Profi wird sofort klar, dass hier etwas nicht stimmen kann, weil sich ein Kapital erst nach 10 Jahren bei einem Zinssatz von 7,2 % p.a. verdoppelt (200% Rückfluss bei 100% Kapitaleinsatz). Hier wird zuviel IRR-Rendite angegeben und es muss nachgerechnet werden, unter welchen Bedingungen dies zustande kommt. Der Finanzprofi wird dann schnell feststellen, dass angenommen wurde, dass die zeitverteilten Rückflüsse vom Anleger wiederanzulegen sind und aus diesen zusätzlichen Erträge neben den „normalen“ Rückflüssen (170%) die IRR-Rendite resultiert. Er wird weiter feststellen, dass die Wiederanlage der zeitverteilten Rückflüsse (Ausschüttungen pro Jahr durchschnittlich etwas mehr als 9% und Rückfluss aus Verkaufserlös ca. 100%) nur bei 7,80 % Wiederanlagezinsen nach Steuern liegen muss. Warum ? Um die IRR-Rendite mit 7,80 % p.a. auf den Kapitaleinsatz zu erzielen, muss sich dieser mit 7,80 % p.a. verzinsen und nach 10 Jahren ein Endvermögen von ca. 284.200 ausweisen. Das wird schwierig, weil nur 180 % laut Prospekt zurückfliessen und wegen der IRR-Methode weitere 84,20 % aus der Wiederanlage. Will der Anleger die Rückflüsse sofort in Konsumausgaben umwandeln, bleibt nichts für die Wiederanlage und er soll trotzdem eine (IRR-)Rendite von 7,8 % p.a erzielen, was angesichts der Rückflüsse finanzmathematisch völlig unplausibel ist. Hieraus erkennt der verantwortungsvoller Anlageberater, dass er die Renditemethoden bis in alle Details beherrschen muss, will er nicht auf falsche Angaben hereinfallen. Die Plausibilität der Wirtschaftlichkeit bzw. Ertragskraft der vorgeschlagenen Investition bleibt in seinem Verantwortungsbereich. Eigene betriebswirtschaftliche Überlegungen bleiben ihm nicht erspart, will er der strengen BGH-Forderung genüge leisten. Natürlich muss er seine Überlegungen selber durchführen und ausreichend gegenüber dem Anleger dokumentieren. In diesem Punkt liegen die Plausibilitäten im Argen.

Die Plausibilitäten im Sicherheitsbereich (wirtschaftlich, rechtlich und steuerlich) sind zu überprüfen. Das beginnt mit der Seriösität und Verflechtung der beteiligten Partner des Anlegers. Der prospektprüfender Wirtschaftsprüfer sollte eine Bonitätsprüfung der Initiatoren und Garanten vorgenommen haben, weil fast nur er offiziellen Einblick in intime Unternehmensunterlagen vornehmen darf. Gleichwohl muss der Anlageberater in der Presse und den Fachorganen die Augen offen halten nach dem Leumund der Anbieter. Negative Berichte aus Fachorganen sind dem Anleger offen zu legen. Ausgewählte Ratings sind auszuwerten und ebenso dem Anleger mit zuteilen. Da die meisten Ratings von den Initiatoren bezahlt werden, ist besondere Vorsicht bei der Beurteilung an den Tag zu legen. Je nach Produktgattung sind die weiteren Vertragspartner, besonders die Garanten (Mieten, Platzierung etc.) zu überprüfen. Wer für die Mietgarantien in Millionenhöhe gerade stehen muss, kann dies plausibel nicht mit einer neugegründeten GmbH und Mindeststamm-kapitalausstattung sicherstellen. Vorliegende Patronatserklärungen bonitätsstarker Mütter sind auf den Inhalt abzuklopfen. Bezüglich der rechtlichen Gestaltung ist es für den Anlageberater sinnvoll, den Gesellschaftsvertrag einzusehen (meist im Prospekt abgedruckt) und die Üblichkeit der Reglungen von einem erfahrenen Rechtsanwalt betätigen zu lassen. Es ist kein Geheimnis, dass in den letzten Jahren das Totalverlustrisiko mit dürren Worten umschrieben wurde. Nach dem Motto, dass bei Erbringen der kompletten Einlage keine Nachschusspflicht enststeht, ….aber bei vorliegenden Ausschüttungen die Haftung wieder aufleben kann. Sofern die Ausschüttungen lediglich aus liquiden Überschüssen erfolgen ohne dass gleichzeitig ein handelrechtlicher Gewinn vorliegt, diese nach § 172 Abs. 4 HGB diese von den Gläubigern der Fondsgesellschaft (hauptsächlich finanzierende Banken) wieder zurückgefordert werden können. Dass der Anleger als juristischer Laie die Liquiditätsausschüttungen in gutem Glau-ben (§172 Abs. 5 HGB) vereinnahmt hat und behalten darf, zählt nicht für den Insol-venzverwalter (Siehe Insolvenz der Falkgruppe). Ein juristisch erfahrener Beteiligungs-treuhänder, der die KG-Anteile des Anlegers treuhänderisch hält und auch an Stelle des Direktkommanditisten in das Handelsregister eingetragen wird, bewahrt nicht immer vor Schaden durch Rückforderung der bereits ausgezahlten Ausschüttungen. Vom Laien kann man die Gefahrenerkennung bei dem Ausschüttungsvollzug nicht erwarten, aber von hoch-dekorierten Juristen als Beteiligungstreuhänder. Ähnliches gilt für die Mittelverwendungs-kontrolleure. Was sind deren Aufgabenumfang. Nur die Überweisungen abzunicken oder die Zahlungsverpflichtungen aus den Verträgen mit den erbrachten Leistungen der Vertrags-partner abzustimmen und dann die Mittel der Anleger freizugeben ? Wer als MV-Kontrolleur nach Abbuchung fast aller Gelder feststellt, dass er vom Anlegerkonto für die Freigabe der Mittel noch keine Kontovollmacht besitzt, ist völlig fehl am Platze. Steuerliche Sicherheit besteht erst, wenn die Finanzverwaltung die endgültigen Betriebsprüfungen abgeschlossen hat und die steuerlichen Erklärungen des Fonds in ihrem Inhalt bestätigt hat. Abweichungen kann es immer wieder mal geben, wobei plus/minus 5 % vom veranschlagten Wert üblicherweise nicht als Abwertung gelten. Einigermassen sicher kann man sein, wenn das steuerliche Konzept von der Finanzverwaltung bereits abgesegnet wurde. Ansonsten hängt das Damoklesschwert der Finanzverwaltung begleitend über dem Fonds. Besonders vor neueren Produktlinien macht die Finanzverwaltung nicht halt, wie die jüngsten Entwicklungen bei millionenschweren Filmbeteiligungen ahnen lassen. Ansonsten beschränken sich die steuerlichen Bewertungen im Zeitalter der renditeorientierten Beteiligungen auf die Anerkennung der Doppelbesteuerungsabkommen und der pauschalen Tonnagesteueroption. Beides Regelungen , die nicht sonderlich im Feuer stehen, weil staatlicherseits gewollt. Neuere Beteiligungsformen wie Private Equity-Fonds stehen im härteren Fokus der Finanz-ämter. Steuerliche Gutachten renommierter internationaler Steuerberatungsfirmen er-leichtern den Einblick für den Anlageberater, sind aber keine letzte Sicherheit. Dortige Rechtsauffas-sungen müssen nicht die Meinung der Finanzverwaltung wiedergeben.

In der Vergangenheit wurde mit den steuerlichen Belastungen aus dem Progressions-vorbehalt leichtfertig umgegangen. Die DBA’s stellen die ausländischen Erträge mit den dortigen Freibeträgen fast steuerfrei oder unter eine vergleichsweis niedrige Steuerlast. Das bedeutet aber nicht, dass die deutsche Steuerlast im Rahmen des Progressionsvorbehalts geringfügig sei oder zu vernachlässigend. Keineswegs zu vernachlässigend ist diese Steuerlast bei Verdienern weit unterhalb der Höchstprogressionen, weil diese ihren massgeblichen Durchschnittssteuersatz durch die Zurechnung zum versteuernd dt. Einkommen beträchtlich erhöhen können. Im Gegensatz dazu die Hochverdiener, die kaum mehr eine Steigerung ihres massgeblichen Durchschnittssteuersatzes erfahren, der für die endgültigen Zusatzlasten aus dem Progressionsvorbehalt von Bedeutung ist. Das Ganze gilt insbesondere beim Erwerb von Auslandsimmobilien.

Neben beanstandungsfreie WP-Gutachten und Steuergutachten werden oftmals technische Gutachten (Immobilien- und Schiffsgutachten etc.) angeboten. Bei allen ist zu beachten, dass nur die Zeit bis zum Prospektdruck Eingang in den Inhalt findet. Über die Zukunftsent-wicklung kann keine Auskunft mit hinreichender Sicherheit gegeben werden. Entsprechend vorsichtig sollte der Anlageberater seine Zukunftseinschätzungen einflechten. Ganz besonders wachsam sollte er sein im Beisein von Zeugen, die der Anleger zum Gespräch miteingeladen hat. Die Protokollierung des Gesprächinhaltes (Dokumentation) muss deshalb sehr sorgfältig ausgeführt und gegengezeichnet werden; eine neuere Zusatzbelastung, die Fluch oder Segen für den Anlageberater haftungsmäßig sein kann.

Hierin sollten auf alle Fälle die Risiken benannt werden, wobei keinesfalls der Hinweis auf das Totalverlustrisiko fehlen darf. Ebenso sollten Ausführungen zur mangelnden Verfügbar-keit der investierten Mittel fehlen, auch wenn der Zweitmarkt noch ein kleines Pflänzchen darstellt (kaum 1 % der jährlichen Einlagen). Eine lange Liste von Risiken sind anzusprechen und es genügt nicht der Hinweis auf die Prospektaufzählung , die die Risiken systematisiert und in anlagegefährdende und anlegergefährdende Risiken einteilt. Die ausnahmslos mehrseitigen Risikohinweise haben einen Nachteil, weil dort keine einzelnen und keine kumulierten Risikokennziffern ausgewiesen werden, die eine dynamische Risiko-Rendite-struktur in Vergangenheit ausweisen und recht nicht für die Zukunft. Eine Plausibilitäts-prüfung hinsichtlich des Risiko’s ist so nicht möglich, wie das bei der rechnerischen Renditeüberprüfung der Fall ist.

Leistungsbilanzen, die die Fondsstände aus der Vergangenheit begleiten und Entwicklungen verfolgen sind zwar aufschlussreich zur Arbeit der Fonds und deren Initiatoren. Aber welcher wirtschaftlicher Erfolg kann daraus abgelesen werden ? Das Beispiel eines bekannten Anbie-ters, der stolz die IRR-Renditen seiner umfangreichen Verkäufe von seither über 20 Schiffsbeteiligungen hochpreist , weist bei einem Fonds, bei dem 105.000 € investiert wurden und bei dem in den insgesamt 16 Jahren der Fondslaufzeit nach Steuern nur 69.500 € zurückgeflossen sind, trotzdem noch eine IRR-Rendite von 5,9 % (exakt 5,87%) aus . Man muss sich das einmal vorstellen : Es kommt weniger zurück als investiert (Verlust ca. 35.000 € ) und die IRR-Methode will einem Anleger vorrechnen, dass er noch eine Rendite erzielt hat ? Das ist ein völlig absurdes Ergebnis zur Rendite und keinesfalls hinnehmbar. Es ist deshalb nicht hinnehmbar, weil die zeitverteilten tatsächlichen Rückflüsse nach den Leistungsbilanz-angaben kleiner sind als das eingesetzte Kapital. Die IRR-Endwertformel lässt in den 16,2 Jahren Anlagedauer und der 5,87%igen Verzinsung des Kapitaleinsatzes auf einen IRR-Endwert von 264.500 € schliessen, obwohl der Anleger nachweislich nur 69.500 € nach Steuern zurückerhalten hat. Ein völlig unmögliches Ergebnis in der Realität. Es unterstellt weiterhin, dass der Anleger alle anfänglichen positiven Rückflüsse immer zu 5,87 % p.a. hätte wiederanlegen können. Dabei ist dem Initiator keinesfalls bekannt, ob überhaupt eine Wieder-anlage angesichts der gewaltigen Ausfälle bei den Ausschüttungen stattfand bzw. stattfinden konnte. Die Anleger, die die Rückflüsse sofort konsumiert haben, hatten sowieso nichts zur Wiederanlage zur Verfügung. Hier wird die IRR-Methode völlig verwirrend zum Rendite-beweis eingesetzt ohne sich Gedanken zu machen, ob dies ökonomisch sinnvoll belegbar ist. Eine einfache Plausibilitätsüberlegung kippt die IRR-Renditeangabe aus den Schuhen. Allein bei Verlustausweis einen positiven IRR-Renditeausweis aufzuführen zeigt plausibel die Schwächen der IRR-Methode.

Hilft es da, dass die Fachjournalisten und Ratingagenturen mit der IRR-Rendite trommeln und ehrfurchtsvoll neue Assetklassen hochloben, wenn die IRR-Renditen bei einzelnen Produktlinien wegen der angeblich schneller zurückfliessenden Rückflüsse Bocksprünge machen (Multiples von 2 und durchschnittliche Kapitalbindungsdauer unter 5 Jahren werden als Qualitätsmerkmale hochgejubelt)? Ohne Wiederanlage der Rückflüsse zum IRR-Rendite-satz passiert ganz wenig und welchen Anlegern gelingt die Wiederanlage zum IRR-Satz, der in der Regel einen Renditesatz nach Steuern darstellt ? In den gängigen IRR-Erläuterungen wird den Anlegern das Erfordernis der speziellen Wiederanlage nicht vorgelegt.

Eine weitere Plausibilitätsprüfung ist beim Währungseinfluss vorzunehmen. Selten wird dem Anleger in den Prospekten klargemacht, wie gravierend der Einfluss auf die Rendite wirken kann. Die Beispielrechnungen für den Anleger rechnen fast alle zum besseren Verständnis im EURO, obwohl der Löwenanteil der Chartereinnahmen oder Mieteinnahmen im Dollar spielt. Bei Ausgaben im Dollar spielt in der laufenden Nutzungsphase die Währungsentwicklung kein so grosse Rolle. Lediglich beim Rücktausch von Dollar in EURO wird es etwas kritischer, was spätestens beim punktuellen Verkauf eines Schiffes bedeutungsvoll wird, weil es um einen größeren Betrag geht, der in EURO umgetauscht werden muss. Gehen wir von den Ausschüttungen des obigen Beispiels aus und nehmen an diese seien USD-Beträge. Für die Investitionsausgabe bei einem Kurs von 1 Euro zu einem USD 1,20 zum Kaufzeitpunkt seinen nur 83.333 EURO aufzuwenden und der US-Kurs sei in 10 Jahren so schwach wie heute bei 1 EURO zu 1,40 USD. Beim Rücktausch der investierten 100.000 USD, der gleichzeitig im Beispiel den Verkaufserlös darstellt, fliessen in EURO gerechnet nur 71.248 EURO zurück zuzüglich der letzten laufenden Ausschüttung von 6.429 EURO. Insgesamt würden 83.333 € investiert und 137.023 EURO fliesen zurück. Würde der EURO zum USD nach 10 Jahren zu pari stehen (USD wird wieder stärker) , läge die Rückflusssumme bei 168.167 EURO, was 30.000 EURO Mehrerlös bedeutet. Das sind recht heftige renditebeeinflussende Währungseinflüsse, die niemand sicher vorhersagen kann, aber über die der Anleger aufgeklärt werden sollte, wenn es nicht zu Zerwürfnissen zwischen Anlegaberater und Anleger kommen soll. Genauso gut wie Währungsverluste entstehen können, dürften auch Währungsgewinne angesprochen werden. Noch komplizierter wird es wenn eine dritte Währung (JPN oder CHF) hinzukommt, die wegen der geringen Zinsen im Fremdkapital-bereich in den Fonds eingebaut wurden. Wie ist deren Einfluss im Zeitablauf und was geschieht in 10 Jahren bzw. wo stehen diese Währung dann im Verhältnis zum EURO ?

Was gegenwärtig noch seltener angesprochen wird ist der Inflationseinfluss. Wie beeinflusst die hiessige und die Inflationsrate in der Fondswährung die Wirtschaftlichkeit in der ausgewählten Anla-geform ? Erträge aus Substanzwerten sind normalerweise inflations-geschützt. Wie ist das aber zu beurteilen, wenn die Substanz im Dollar investiert ist und die Inflationsraten zum EURO auseinanderlaufen ? Wer ist Gewinner und Verlierer und wie sehen die realen Verluste und Gewinne des Anlegers in den jeweiligen Währungen am Ende aus ?

Wer kann die Entwicklung der Währungen und Inflationsraten einigermaßen zuverlässig einschätzen ? Wer berechnet den realen Cashflow-Verlauf unter unterschiedlichen Währ-ungsentwicklungen und wer zeigt reale Verlustzonen und reale Gewinnzonen der Anleger unter diesen Einflüssen realistisch auf ? Schliesslich haben investierte 100.000 EURO heute nicht die gleiche Kaufkraft wie 100.000 EURO in 10 Jahren als Rückfluss in Form des Verkaufserlöses.

Alle diese Plausibilitätsprüfungen einzelner Eigenschaften der zu beurteilenden Fondsan-lage erfordern ein breites Erfahrungsfeld und intime rechtliche, steuerlich und wirtschaftliche Kenntnisse der Anlageberater. Wie schwer ist dies für Anfänger und weniger geübte Anlageberater zu bewältigen ? Wo findet er Unterstützung im Gestrüpp zwischen Haftungs-risiken und Erfolgsdruck ?

Weitere Themen zur Lösung : Coaching, Beratung der Berater und Softwareprogramme und Schulungen zur Plausibilität etc. Informations- und Aufklärungspflichten, sowie Dokumentationen zum Beratungsablauf.

von Dr. Johannes Fiala / Diplom-Kaufmann Edmund J. Ranosch / Prof. Dr. Hans Jürgen Ott

veröffentlich in Kredit & Rating Praxis 02/2008, Seite 29

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Über den Autor

Dr. Johannes Fiala
PhD, MBA, MM

Dr. Johannes Fiala ist seit mehr als 25 Jahren als Jurist und Rechts­anwalt mit eigener Kanzlei in München tätig. Er beschäftigt sich unter anderem intensiv mit den Themen Immobilien­wirtschaft, Finanz­recht sowie Steuer- und Versicherungs­recht. Die zahl­reichen Stationen seines beruf­lichen Werde­gangs ermöglichen es ihm, für seine Mandanten ganz­heitlich beratend und im Streit­fall juristisch tätig zu werden.
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